Após dois anos de discussões e nove meses de espera, entra em vigor hoje a Resolução 175, novo marco regulatório que promete remodelar a indústria de fundos brasileira – a quarta maior do mundo, segundo a Iosco (Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários, na sigla em inglês), com 29,9 mil fundos, mais de 36 milhões de cotistas e patrimônio líquido de R$ 8 trilhões. Com as gestoras ainda em ritmo de adaptação e compreensão das regras, no entanto, o investidor vai demorar a sentir as mudanças. As preocupações em torno desses ajustes, inclusive, levaram as instituições em setembro a uma corrida para registrar fundos antes da vigência da 175, o que levou as solicitações à Comissão de Valores Mobiliários (CVM) a patamar recorde: foram 656 pedidos, volume 43% maior que o de agosto e o mais alto para o mês da série histórica do órgão, cujos dados mensais começam a ser informados em 2005.
Isso porque fundos anteriores à nova regra terão até 31 de dezembro de 2024 para se adaptar. Os posteriores já terão que nascer ajustados, sendo a principal “virada” em abril, quando entra em vigor a estrutura de multiclasses. Na última quarta-feira, no entanto, a CVM jogou um balde de água fria no mercado. Em ofício circular esclarecendo 20 dúvidas das gestoras, avisou que somente vai considerar anteriores à 175 os “fundos que estejam efetivamente funcionando em 2/10/2023, ou seja, já com recursos aportados e em operação normal”. Fundos registrados como pré-operacionais ou até mesmo com oferta em andamento “só poderão captar recursos e iniciar suas operações de 2/10/2023 em diante se já estiverem plenamente adaptados à Resolução”.
Dos 656 pedidos de registro de setembro, número 88% maior que o de julho, somente 80 informaram estar “em funcionamento normal”, 12% do total. Para se ter uma ideia, em agosto essa proporção era de 44% e, em julho, 62%.
“No curtíssimo prazo, até dois meses, a chegada da resolução pode até inibir lançamentos de novos produtos. Nós, por exemplo, íamos começar um fundo de cotas em 29 de setembro, mas o processo atrasou e não sabemos mais se vamos abrir, porque não estamos certos de que conseguiremos operá-lo”, conta José Eduardo Araújo, sócio da Legacy Capital. Segundo ele, de cara, o regulamento precisaria ser ajustado. “Teríamos que aprovar um novo, enquanto toda a minha equipe está envolvida com adaptações à 175. O meu administrador, inclusive, também está comprometido com as mudanças e não tem condições de me atender rapidamente.” Para Araújo, serão necessários um ou dois anos para todas as engrenagens funcionarem plenamente. “Novas dúvidas vão surgindo a cada dia, porque a norma mexe com a estrutura. Toda mudança tem dor, mas estou otimista. Muita coisa boa vai surgir nos próximos anos.”
A 175 consolidou 38 normas em uma única regra. Na parte mais visível ao investidor, poderão ser oferecidos ao varejo os Fundos de Direitos Creditórios, os FIDCs, até então limitados a profissionais e qualificados por serem considerados mais arriscados. Também os investimentos no exterior ficarão mais acessíveis, já que a resolução permite alocação de até 100% do patrimônio em outros países a partir de hoje. Até sexta-feira, o limite para o varejo era de 20% e, para qualificado, de 40%. No entanto, como está, a resolução mantém rígidos padrões para esse aumento e, para tornar possível a flexibilização de fato, a Anbima, entidade que representa as instituições do mercado de capitais, implementará um sistema no qual os gestores vão detalhar suas carteiras para monitoramento da CVM.
Daniel Maeda, superintendente de supervisão de investidores institucionais da CVM, diz que o órgão se preocupa com o fato de que o investimento no exterior é “mais opaco”. “Não temos visibilidade boa do risco. O sistema da Anbima se propõe a resolver isso. A gente vai chegar nessa flexibilização, é uma questão de tempo.” Pedro Rudge, vice-presidente da entidade, explica que o sistema já foi finalizado internamente e, agora, entra na fase de processamento para receber as informações dos gestores e enviar à CVM. “Essa flexibilização abre uma grande avenida para o varejo e estamos olhando com carinho”, afirma Leandro Corrêa, vice-presidente de clientes da Warren Investimentos. “Queremos minimamente replicar uma carteira que operamos para family offices, que têm acima de R$ 10 milhões e em média 50% lá fora.”
Já os FIDCs devem chegar mais rapidamente ao varejo. Com mais de dois mil fundos e patrimônio líquido de R$ 380 bilhões, segundo a Anbima, o segmento está, no entanto, dividido. Há gestores mais céticos em relação à maturidade do investidor comum para um produto tão complexo, ainda que a CVM tenha limitado a venda a cotas seniores, que oferecem retornos menores, mas são menos arriscadas por terem preferência de pagamentos e resgates. As subordinadas, divididas entre mezanino e júnior, garantem maiores rendimentos, porém, são as primeiras afetadas em caso de “default”. Compõe a carteira desses fundos todo tipo de crédito a receber que circula no mercado, desde duplicatas e notas comerciais até cédulas de crédito bancário.
A tendência é que as gestoras comecem no varejo com “fundos de fundos”. “Vai demorar uns dois meses para começarem a surgir esses FIDCs voltados ao varejo”, prevê João Baptista Peixoto Neto, sócio-diretor da Ouro Preto Investimentos. “Temos 40 prontos, mas detalhes de adaptação à resolução acabaram atrasando o lançamento.” A gestora tem 89 FIDCs, com patrimônio de R$ 5 bilhões. “Vamos colocar mais produtos nas plataformas, com foco na sênior, e optar pelos fundos de cotas de FIDCs, bastante pulverizados, o que torna a aplicação mais conservadora.”
Baptista prevê alguma dificuldade para explicar esses fundos ao varejo. “Não sei se é um investidor preparado para isso, mas a boa informação estará disponível. Se ele pode investir em ações de small caps, por exemplo, por que não em FIDCs?”, questiona. Nayla Khaznadar, diretora da Iosan Soluções Financeiras, afirma que seus fundos serão adaptados para receber aporte do investidor de varejo na cota sênior e que também lançará um “fundo de fundos” pulverizado. “Os FIDCs, quando bem constituídos, são uma ótima alternativa, mas não são triviais de serem analisados. Idealmente, além do ativo em si, é necessário conhecer o processo de investimento, o originador, as estruturas de garantias, os investidores subordinados, os riscos operacionais etc. Nesse sentido, o avanço na educação financeira é muito importante”, pondera.
A mesma preocupação tem Leonardo Calixto, sócio-fundador da Empírica. “A educação financeira evoluiu bastante, mas a gente percebe que o investidor continua olhando apenas rentabilidade. Ele não amadureceu e a avaliação continua sendo muito superficial. E, diante das mudanças na distribuição dos fundos, com as plataformas e os assessores, tem muita gente vendendo sem estar preparada.” Ele ressalta que só o fato de ser cota sênior não garante segurança, porque ela pode ter uma avaliação de crédito de “Triplo A” (alta qualidade) ou “Triplo B” (menor nível). “Ficou muito amplo para o próprio mercado regular.”
No caso dos FIDCs, o avanço na educação financeira é muito importante”
— Nayla Khaznadar
A gestora também pretende entrar no varejo por meio de “fundos de fundos”, mas Calixto comenta que ainda não está criando produtos específicos. “Vamos esperar o segundo semestre do ano que vem, até que o mercado inteiro se adapte.” A Empírica tem dois fundos, o Lótus e o Lótus IPCA, que investem em FIDCs, fechados para resgates, depois de casos de “default” e onda de saques. Segundo a Empírica, a decisão foi para readequar a liquidez da carteira e não afetou os outros produtos da gestora, que tem quase R$ 9 bilhões sob administração em mais de 60 fundos.
Para Maeda, da CVM, o segmento dos FIDCs evoluiu bastante e os recentes casos de default fazem parte de um processo natural. “Foi um momento de mercado, não problema do produto. É um processo saudável. Crises sempre acontecerão e, se os fundos que tiveram problemas não arrastam outros, você percebe que a indústria é saudável.”
Outra mudança importante que começa hoje é a divisão mais equilibrada das responsabilidades de gestores e administradores, que passam a ser vistos como serviços essenciais, sem hierarquia entre eles. Acaba, por exemplo, o papel de fiscalização do administrador, que também tinha tarefas tipicamente de gestão, como avaliação e contratação do distribuidor. “É um pilar importante da 175, o de trazer clareza, segurança jurídica, previsibilidade com a melhor divisão das atribuições”, avalia Maeda.
Na Legacy, Araújo conta que a decisão foi assimilar as novas responsabilidades internamente, mas ele acredita que muitas assets vão preferir terceirizar, buscar parceiros. “Todo o ecossistema vai poder se desenvolver, como aconteceu lá fora, com, por exemplo, consultorias especializadas, em compliance. E o gestor fica 100% focado na gestão.” O sócio da Legacy vê também potencial de entrada de players do exterior que não vinham por causa da assimetria nas atribuições. “Administradores brasileiros também estão repensando o modelo de negócios, para cobrar por serviços separadamente”, comenta. Hoje, 80% do volume de administração ficam com os maiores participantes do mercado, como Bradesco, Itaú e BNY Mellon.
Já a estrutura multiclasses, segundo os gestores, permitirá que a estratégia do fundo seja fatiada. As classes abrigarão as divisões de ativos e as subclasses, de cotistas. Ivan Barboza, sócio da Ártica Asset Management, diz que o recurso tornará portfólios menores economicamente viáveis. “Faz algum tempo que quero lançar estratégias específicas mas o custo de criar um produto separadamente não compensava, precisaria captar ao menos R$ 50 milhões. Agora, poderei abrir minifundos, com R$ 10 milhões. Na semana que vem eu começo a conversar com meu administrador.”
Em seu fundo de ações que investe predominantemente no Brasil, ele pretende abrir uma classe que aloca em outros países. Também quer separar uma estratégia para previdência, com aportes mensais e carência para primeiros resgates. Mas ele pondera que nesse tema há ainda uma preocupação com o regime tributário. “Se eu tenho dez classes e uma desenquadra, a Receita Federal vai considerar que tudo ficou fora ou ela será isolada? Estamos aguardando o Fisco se manifestar.”
As multiclasses são vistas como peça fundamental para aproximar o Brasil dos outros países. Para o sócio da Legacy, podem inclusive impulsionar a oferta de produtos brasileiros lá fora. “Como nossa estrutura é muito diferente, hoje não temos muitos fundos sendo vendidos no exterior. Em alguns anos os distribuidores estrangeiros terão maior conforto para isso.” Rudge, da Anbima, também vê maior competitividade trazida pelo novo marco regulatório. “Nossa indústria ficará mais forte com a harmonização internacional.”