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Realizamos uma reunião com a alta administração da Multiplan. Os principais pontos foram: (i) a Multiplan pode enfrentar um impacto menos negativo da reforma tributária, dada sua baixa exposição a locatários do Regime Simples, que podem enfrentar dificuldades para gerar créditos fiscais; (ii) novos CAPEX geram créditos fiscais imediatos; (iii) os shoppings devem ter uma base ampliada de despesas elegíveis para créditos fiscais; (iv) serão necessários ajustes operacionais transitórios, como a forma de emissão de faturas e como será tratada a pressão adicional sobre condomínios e estacionamentos; e (v) a diferença entre ativos de alto e baixo desempenho deve aumentar. Mantemos uma visão construtiva sobre a MULT3.
Reforma tributária e impactos sobre a Multiplan.
Em nossa opinião, a reforma tributária deve ter efeitos desiguais em todo o setor, com maior pressão sobre os locatários sob o regime Simples. Para a Multiplan, vemos um impacto menos negativo, dada sua baixa exposição a esse grupo. A empresa compartilhou seu entendimento (e do setor) de que o valor do aluguel é o valor total cobrado hoje, e a nova reforma começará a cobrar impostos fora da fatura atual. Essa mudança altera a dinâmica de repasse e pode pressionar alguns locatários, dependendo do desempenho das vendas e das negociações ao longo da fase de transição. Espera-se que novos investimentos gerem créditos fiscais imediatos, e a empresa observou que a gama de despesas elegíveis para crédito deve se expandir sob a nova estrutura, reduzindo potencialmente a base tributária total. A Multiplan também reconheceu as incertezas da transição, incluindo ajustes nas relações com os municípios e o desejo do setor de manter um único documento de faturamento.
Créditos fiscais.
As despesas de capital incorridas gerarão créditos fiscais à alíquota anterior do PIS/COFINS de 9,25%, considerando o valor depreciado dos ativos em PP&E, e utilizados de acordo com o cronograma de depreciação dos ativos. Novos empreendimentos devem gerar créditos imediatamente disponíveis, reduzindo a base tributável das receitas de aluguel.
Repasse, custos e dinâmica operacional.
A reforma do IVA passará a cobrar efetivamente o imposto sobre a receita separadamente do aluguel. Isso altera a estrutura anterior, em que o imposto estava embutido na fatura do aluguel, e pode pressionar alguns locatários, especialmente aqueles que não poderão creditar a si mesmos as despesas em sua própria cadeia de valor, como os locatários no Regime Simples. Deve haver pressão sobre as receitas de estacionamento, que não se beneficiam do desconto de 70% do setor, enquanto as despesas de condomínio devem gerar créditos fiscais se os fornecedores adotarem o regime de IVA, e espera-se que a Multiplan também o adote. Ainda há incertezas sobre os impactos no setor de varejo, mas a consolidação pode ser uma alternativa, enquanto esperamos que os shoppings vejam a diferença entre os ativos mais fortes e os mais fracos aumentar.
Perspectivas para 2026.
Espera-se que a diferença entre os shoppings aumente em 2026, com os ativos premium continuando a ganhar fatia de mercado. Esperamos que a Multiplan continue apresentando crescimento real dos aluguéis em 2026 (embora índices de inflação mais baixos possam levar o crescimento das aluguéis para a faixa de um dígito médio), com custos de ocupação ligeiramente mais baixos e a inadimplência se normalizando a partir dos baixos níveis atuais, enquanto a margem NOI deve eventualmente retornar para perto de 90%. A inauguração da expansão do Morumbi está prevista para 18 de março, enquanto a fase 3 do Golden Lake poderá ocorrer até o final de 2026. A demanda por terrenos e projetos de uso misto continua forte, aumentando a probabilidade de vendas seletivas de terrenos, e a companhia continua a priorizar o desenvolvimento em detrimento de fusões e aquisições.
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