Segundo Julio Vieira, o Magazine Luiza melhorou a sua parte operacional e diminuiu o custo de carrego da sua dívida, mas segue queimando caixa.
Conversamos sobre o resultado do 4T24 do Magazine Luiza com Júlio Vieira, gestor e contribuidor do TC.
Qual a sua avaliação sobre o resultado do 4T24 e de 2024 do Magazine Luiza?
Nós podemos dividir o resultado do Magazine Luiza entre a parte operacional e a parte financeira. Na parte operacional, existe uma melhora significativa quando olhamos a geração de caixa e quanto desse Ebtida foi para o fluxo de caixa operacional. Por exemplo, quando se compara o Ebitda fechado de 2023 com 2024, quase 50% desse resultado foi para o caixa operacional, sendo que no 4T24 quase 90% do resultado operacional foi convertido. Além de isso ter ajudado na redução do endividamento como um todo, os custos da operação diminuíram bastante, tanto que vimos um aumento de margem.
Com relação à parte financeira, o Magazine Luiza teve uma redução do custo financeiro, que é um importante catalisador para os resultados da empresa. Para que você tenha uma ideia, para cada aumento ou redução de 1 ponto percentual da Selic, estima-se que o impacto no lucro líquido da companhia seja de 14%, 15%, ou seja, nós podemos estimar uma descompressão da margem líquida na medida em que ocorra uma redução do prêmio de risco no Brasil. Isso também ocorre com as expectativas, pois quando o cenário macro começa a ficar favorável, como o fim de um ciclo de alta da Selic, nós conseguimos enxergar o Magazine Luiza renegociando sua dívida e trazendo um custo de carregamento mais barato, o que, obviamente, tem um impacto positivo no lucro.
Nos últimos quatro anos, a companhia queimou bastante caixa, e ainda queimou no 4T24, mas já há uma melhora significativa na parte operacional e na redução do impacto financeiro do custo de carrego da sua dívida.
De um modo geral, os varejistas operam com uma estrutura de capital muito pressionada, já que eles trabalham com estoques e vendas a prazo. Por exemplo, quando um varejista vende uma geladeira a prazo, por mais que essa venda seja reconhecida como receita em dzero, ela não entra no caixa da empresa de imediato. É por isso que, a cada trimestre, eu gosto muito de olhar a relação entre o que foi vendido e o que foi trazido para o caixa, já que, historicamente, os varejistas sempre operaram com capital espremido.
Além disso, é muito interessante olhar a margem bruta para entender se a companhia está lucrando bem com as vendas e para avaliar se ela vai ter uma dinâmica de margens favorecida nos próximos trimestres. Outro ponto é o capital de giro, já que o ativo operacional menos o passivo operacional tem que ser positivo, de forma a que haja uma sobra de caixa no final do período analisado.
Em 2021, as ações do Magazine Luiza fecharam o ano acima de R$ 230. Hoje, elas são negociadas próximas a R$ 10. Comparando os números de 2021 com 2024, as vendas totais, receita bruta e líquida, lucro bruto, margem bruta, Ebitda e margem Ebitda são maiores, sendo que lucro líquido e margem líquida são menores. O que aconteceu para que as ações do Magazine Luiza derretessem dessa forma? Foi realmente a macroeconomia?
Primeiramente, vale mencionar que nós saímos de um ciclo de baixa de juros na pandemia para um ciclo de alta no pós-pandemia, o que gerou um impacto direto no aumento do custo de capital e de carrego, e no lucro da empresa, já que o Magazine Luiza, assim como boa parte das empresas no Brasil, têm seus endividamentos atrelados ao CDI.
Além disso, nós também vimos uma piora no operacional do Magazine Luiza, pois por mais que as receitas subissem, as despesas também subiam de forma proporcional, o que fez com que sobrassem poucos recursos para o fluxo de caixa e os acionistas, além de fazer com que a compra de novos estoques ficasse nebulosa.
Outro ponto é com relação ao valuation. Como o mercado estava pagando um prêmio muito alto pelo Magazine Luiza, ele exigia uma perfeição nos seus resultados e uma perspectiva mais perene de crescimento de lucros. O problema é que, em 2021, o Magazine Luiza voltou a queimar caixa e anunciou um aumento de capital, o que passou uma mensagem menos clara sobre a sua governança, o que fez com que o mercado penalizasse bastante a empresa.
Mas esses problemas operacionais aconteceram apenas com o Magazine Luiza ou também com outros varejistas?
Não foi apenas com o Magazine Luiza. Por exemplo, se pegarmos as Casas Bahia, antiga Via Varejo, ela também enfrentou o mesmo problema, só que o Magazine Luiza tinha uma estrutura de capital mais robusta que as Casas Bahia. Independente disso, todos os varejistas, de uma forma geral, sofreram bastante com problemas operacionais.
Qual a sua avaliação sobre o passivo do Magazine Luiza?
Quando olhamos o ano fechado de 2024, o passivo circulante, que são as obrigações de curto prazo, está bem estruturado até certo ponto. Obviamente, existe pouco espaço para erro do ponto de vista operacional, já que o Magazine Luiza tem um risco financeiro muito alto relacionado às operações de risco sacado de fornecedores, apesar de a companhia já ter reperfilado um pouco esses vencimentos, fazendo com que eles passem para o ativo não circulante, que são as obrigações que possuem prazos mais alongados.
Na minha opinião, não existe, no curto prazo, o risco de acontecer com o Magazine Luiza o que aconteceu com as Casas Bahia.
Na mensagem da diretoria, a administração do Magazine Luiza citou a formação de um ecossistema que blindasse ‘a companhia dos efeitos macroeconômicos adversos’. A companhia está mesmo nesse caminho?
Na minha opinião, não. Sob a perspectiva de fluxo de caixa, o Magazine Luiza teve, no 4T24, uma despesa com alugueis de R$ 920 milhões e operações de risco sacado de quase R$ 10 bilhões, e, quando olhamos o saldo, nós vemos que ainda houve uma queima de caixa no último trimestre de 2024.
Contudo, por mais que essa queima esteja diminuindo desde 2021 e que haja uma melhora operacional, sendo que nós devemos ver essa virada no fluxo de caixa no curto prazo, ainda não se pode dizer que o Magazine Luiza está bem equalizado para começar a alavancar o operacional.
Qual a sua avaliação sobre o preço das ações do Magazine Luiza?
Como o Magazine Luiza fechou 2024 com uma inflexão positiva dos seus resultados e considerando a possibilidade de que tenhamos uma Selic menor no prazo de 6, 12 meses, é possível que o mercado olhe o preço da ação da companhia com uma margem de segurança maior. Contudo, na minha opinião, é preciso ter cuidado com uma compra de ações do Magazine Luiza, pois ainda existem muitos fatores desenquadrados, como a inflação, que está acima da banda superior da meta do Banco Central, e os juros, que apesar da perspectiva de queda no médio prazo, ainda serão bastante restritivos, além do que pode acontecer tanto no Brasil quanto lá fora.
Não há como ter uma certeza em relação ao Magazine Luiza, mas sob a ótica de valuation, suas ações estão baratas.
Puxando os últimos dez anos, as ações do Magazine Luiza saíram de pouco mais de R$ 2 em 2015, chegaram a bater acima de R$ 240 em 2020, e hoje estão sendo negociadas próximas a R$ 10. Quais são as conclusões que podem ser tiradas desse tipo de movimentação?
Na época, o mercado vinha de uma redução brutal da taxa de juros, e a economia estava voltando a melhorar, sendo que, nesse momento, o Magazine Luiza estava com uma pegada de virar uma empresa tech de varejo. Quando o mercado comparava a companhia com outras empresas, como, por exemplo, o Mercado Livre, que opera com múltiplos muito maiores aos de outros varejistas, ele viu o Magazine Luiza caminhando para se alavancar operacionalmente e foi pagando na frente.
Com a piora do ambiente macroeconômico e do operacional da empresa, o mercado começou a ver que o horizonte anunciado pelo board da companhia estava mais longe do que estava sendo falado, evidenciando que o múltiplo do Magazine Luiza era uma anomalia, o que levou ao derretimento do valor das suas ações.
É importante sempre lembrar que a cotação sempre segue o lucro. Isso é um clichê de mercado, mas, vira e mexe, acontece.
Para um investidor que comprou a ação acima de R$ 200 e segurou o papel, existe alguma perspectiva de recuperar esse investimento?
Sendo bem sincero, isso é muito difícil. Como o Magazine Luiza fez muitos desdobramentos e aumentos de capital subsequentes, esse custo foi para conta do investidor que comprou nessa faixa de preço e segurou até hoje. Se ele não teve capacidade de aporte para aumentar a sua participação, ele foi brutalmente diluído ao longo do tempo. Para o futuro, olhando 5, 10 anos à frente, nunca se sabe, pois a companhia pode melhorar bastante ou pode aparecer um novo comprador, mas para um investidor que está carregando uma ação que foi comprada nessa faixa de preço, eu acho muito difícil que ele recupere o valor investido.
Qual a sua avaliação sobre as perspectivas do Magazine Luiza para 2025?
O ambiente ainda é de cautela, mas como o Magazine Luiza já teve uma melhora em 2024 frente a 2023, nós podemos esperar uma melhora de resultado para 2025 e 2026. Se os juros forem reduzidos a partir do segundo semestre, o Magazine Luiza vai ter um acréscimo no seu lucro, já que o impacto da Selic é muito forte no seu DRE.
Considerando a conversa que tivemos, você gostaria de acrescentar algum ponto à sua entrevista?
Os investidores devem ficar atentos a dois pontos. O resultado de 2024 do Magazine Luiza foi uma foto. Para que se possa encontrar oportunidades, é preciso ficar atento ao seu filme. Sob a ótica macro e micro, essa melhora está acontecendo, mas quando se analisa as Demonstrações Financeiras Padronizadas (DFPs), e não o release de resultados, você vê que houve uma queima de caixa em 2024. Como esse tema ainda não está fechado, um investidor, que quer olhar o Magazine Luiza, precisa entrar mais no detalhe, se aprofundar nas DFPs e esquecer o release.
O outro ponto é o caixa. O Magazine Luiza sempre reporta uma posição de caixa muito alta, mas fugindo do release e olhando para as DFPs, nós vemos que a companhia antecipa os seus recebíveis, da mesma forma que outros varejistas. O problema é que se, em algum momento, o operacional piorar, isso vai virar uma despesa financeira. Esse é outro ponto que o investidor precisa ficar atento.